（报告出品方/分析师：东亚前海证券汪玲贺晓涵）
1.优质民营景区代表企业，一站式旅游目的地构筑成熟
1.1.区域性景区龙头，形成一站式旅游目的地整体布局
公司为区域性一站式休闲游龙头品牌。
公司位于江苏省溧阳市，主营旅游景区的开发管理和经营。
围绕山水园和南山竹海两大风景区，公司开拓了天目湖山水园、南山竹海、御水温泉三个5A级景区，在周边打造了天目湖水世界、度假酒店等配套项目，业务涵盖景区、温泉、主题乐园、酒店餐饮、商业、旅行社等全方位旅游产业链。
天目山旅游度假区目前是“国家5A级旅游景区”、“国家生态旅游示范区”以及“国家级旅游度假区”，是长三角地区具有较强的竞争优势和品牌影响力的旅游企业之一，在长三角乃至华东地区旅游市场占据重要地位。
公司围绕天目湖景区不断拓展旅游资源，目前已经形成一站式旅游目的地的整体布局。
公司所处的天目湖景区前身为年开始修筑的沙河水库。
年公司前身天目湖旅游公司成立，天目湖景区正式进行开发。
年公司推出国家首批4A级的湖泊型精品景区型产品——山水园景区。
年公司改制成为民营企业，同时开始开发南山竹海景区，南山竹海景区年被评为国家4A级旅游区后正式推向市场。
年公司在南山竹海景区附近推出御水温泉景区。
年天目湖景区被评定为5A级旅游景区、国家生态旅游示范区，年被评定为“国家级旅游度假区”。
年公司于上交所上市。
公司坚持人才内生培养路线，管理层团队稳定，对公司经营情况、发展战略较熟悉。
公司控股股东为董事长孟广才，持有公司26.13%股权，几大自然人股东陶平、陈东海、史耀锋、方蕉均为现任或曾任公司高层。
公司董事长孟广才于年公司改制时担任总经理，完成南山竹海项目开发和御水温泉项目启动，带领公司步入规模化发展轨道，于年开始担任公司董事长。
总裁李淑香历任各景区分公司总经理及旅行社的多个职位，对于各个部门业务情况较熟悉。除孟广才之外，公司管理层成员均有公司基层工作经历，有较强问题解决能力和实际经验。高管均持股且担任公司董事，能够形成有效激励并有助于战略制定及调整。
1.2.营业收入稳健增长，毛利率回升有望催化盈利复苏
公司营业收入近年以来稳健增长，疫后业绩小幅承压。
公司营业收入由年的3.18亿元增长至年的5.03亿元，6年CAGR7.94%。
年受疫情影响，公司实现营业收入3.74亿元，YoY-25.65%。
年公司景区、酒店业务恢复较好，全年共实现营业收入4.19亿元，同比增长12.03%，恢复至年的83.30%。
Q1-Q3，公司实现营业收入2.43亿元，YoY-23.56%，受长三角地区疫情影响，公司主要景区客流减少拖累业绩恢复进程。
年国庆黄金周期间，天目湖旅游度假区纳入旅游统计的景区、酒店宾馆、民宿、乡村旅游区共接待游客41.26万人次，达到年同期的87.29%，实现旅游营业收入.86万元，同比增长0.09%。
随着下半年疫情的逐步缓解，天目湖景区客流在国庆假期实现了恢复，未来随着防疫政策的优化以及游客出行信心的逐步恢复，周边游、跨省游都将陆续迎来复苏，公司业绩有望在防疫优化的政策方向下进入加速恢复期。
景区业务营收占比最高，酒店业务营收占比逐步提升。
景区业务在公司总营业收入中占比最大，年，山水园/南山竹海景区分别实现营收1.2/1.0亿元，两大景区合计营收占比53.7%。
公司酒店业务规模逐步扩张，其营业收入由年的.18万元上升至年的1.24亿元，营收占比由年的16.71%上升至年的29.59%，年，公司酒店业务营收同比增加33.33%，在公司几大业务板块中恢复速度较快，韧性较强。
温泉业务、水世界旅游业务近年以来营业收入占比较为稳定，水世界旅游业务年受疫情影响闭园时间较长，营收有所承压。
公司毛利率阶段性承压，未来毛利率有望回升。
-年，公司毛利率稳定于62%-66%之间。年疫情发生以来，公司毛利率有所下降。Q3，公司单季度毛利率已经回升至55.19%的较高水平。
分业务看，年山水园景区/南山竹海景区/酒店业务/温泉业务/旅行社业务毛利率分别为62.86%/59.73%/35.72%/43.50%/4.56%，景区业务、温泉业务毛利率相较年均有所回升，酒店业务受遇天目湖、竹溪谷项目开业前期运营投入较大影响，毛利率稍有下降，随着未来新开门店经营步入成熟期后，毛利率有望企稳转好，酒店业务有望进一步贡献盈利弹性。水世界业务毛利率下滑主要由疫情影响收入端承压所致。
公司费用控制能力逐步提升。
公司费用总额-年内持续下降，综合费用率-年持续下降，年公司费用总额下降至1.34亿元，综合费用率下降至26.8%。
自疫情发生以来，公司费用总额缓慢下降，但由于营业收入下降，公司主营景区、酒店等业务刚性支出较多，因此公司综合费用率有所上升。
Q1-Q3，公司费用总额0.78亿元，YoY-13.33%，综合费用率/销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为32.10%/10.70%/21.81%/-0.41%，在疫后恢复期呈现企稳态势，公司费用控制取得一定成效。
利润端受疫情拖累，随疫情缓解利润率有望回升。
-年公司盈利实现稳定增长，归母净利润由0.31亿元增长至1.24亿元，同时净利率从年的11.49%增长至年的28.15%。
受疫情影响，近年来公司归母净利润有所回落，//Q1-Q3分别为0.55/0.51/0.02亿元。Q3公司实现归母净利润0.56亿元，同增0.55亿元。
2.防疫优化带动旅游业复苏，周边游、一站式旅游成行业风向
2.1.防疫政策不断优化调整，疫后旅游行业复苏可期
疫情扰动下旅游板块底部已至。疫情发生以来，国内旅游行业受损情况较明显，/年国内游客人次分别恢复至疫情以前年的47.94%/54.05%。
年上半年全国范围疫情呈现多点散发趋势，出行端再度承压。
年上半年国内旅游总人次14.55亿人，相比去年同期下降22.2%。
尤其是四月份上海市疫情较严重，长三角地区防疫举措较为严格，旅游景区客流普遍受损。
从节假日表现看，国内客流量明显承压。年劳动节/国庆节假期国内旅游人次分别达到年同期的.20%/70.10%，国内旅游收入恢复至年同期的77.0%/59.9%。
年劳动节/国庆节全国国内旅游出游人次分别恢复至年同期的66.8%/61%；国内旅游收入恢复至年同期的44.0%/44.2%。
年两大黄金周的复苏程度均不及年，奥密克戎的来袭导致年旅游业的恢复进程再度受阻。
疫情之下景区于危机中练内功，丰富旅游产品提升客单价与转化率。
在出行需求明显收缩的背景下，旅游景区纷纷通过开展节庆活动、优惠让利方式吸引游客节假日出游。为吸引更多游客